IMF《跨境支付的數字貨幣》報告解讀(八):數字貨幣對資金流動的影響

By 巴比特 02 月 25 日 15:00 165

1.前言


本文是這系列文章的第八篇文章,第一篇文章介紹了 IMF 報告裡的四個場景 [1],第二篇文章‌分析了這些場景[2],第三篇文章‌則針對報告中的第四個場景及引起的宏觀金融後果展開討論[3],並研究數字貨幣對主權貨幣政策的影響,第四篇文章‌來討論外幣(數字貨幣)取代當地貨幣的現象[4],第五篇文章‌分析了 CBDC/GSC 對金融穩定造成的影響 ,並對比了數字代幣和 GSC 的發展與風險 [5],第六‌和第七篇文章‌分析數字貨幣對世界儲備貨幣的影響[67]。本篇文章將對 CBDC/GSC 對資金流動造成的影響展開討論 。

第五篇文章提到,由於 FATF 開始執行旅行規則 (Travel Rule),2020 年 6 月 30 日後 ,許多交易所紛紛在 TRISA 上注冊 。注冊需要經過 KYC/AML 系統的驗證 ,保證了注冊後交易進行的合法性。這意味著 TRISA 系統上的交易所幣值在一定程度上取得了半官方認可的 ,間接背書了該種代幣的合法商品屬性。早在 2018 年 ,美國 SEC 機構就曾給許多數字代幣公司下達過監管通知 ,導致許多數字代幣的市值瞬間蒸發了 50%。旅行規則的出現對數字代幣市場產生了巨大影響,FATF 的整體管控措施減輕了類似 SEC 等機構的工作量 ,並推動了代幣市值大漲。

我們十分認同 FATF 在反洗錢方面的工作 ,但其推出的基於 Travel Rule 的監管系統 TRISA 存在漏洞 ,即不監管個人錢包。導致該規則的推出反而助長而非管控數字代幣地下市場。美國 FinCEN 在 2020 年 12 月 18 號提議 ,需要監管個人錢包,這將大大加強 TRISA 的監管機制 ,與我們提出的 STRISA 系統觀點一致 。

從 IMF 的這篇報告中可以看出 ,IMF 更關注於 Diem 這類 GSC 對世界經濟的影響 ,並未多談數字代幣的影響。本文在第 3 節會提出數據 ,表明數字代幣的地下市場已經有規模,而且在國際貿易上有穩定流程。但與此同時,監管對於數字代幣和 Diem(前身 Libra)的態度令我們疑惑。Diem 為符合監管一再拖延 ,監管對數字代幣卻不斷放寬,並嘗試探索合法化路徑。這讓我們不禁想問,比起願意合法、願意合規的 Diem,是否維護既成事實的代幣市場更容易被監管者所接受?

本文第 2 節主要討論 IMF 的觀點 ,第 3 節討論我們的觀點 。


2.IMF 對資金流動的討論


1)CBDC/GSC 會影響跨境資金流動¹:這會建立一個新金融基礎設施,交易成本降低,改進的跨境信用分析,加速信息共享與交流,也已經改變生態作業,外國金融市場可能變得更加容易進入。

解讀:IMF 的觀點直擊要害 。數字貨幣的出現就是為了更新現在金融系統的基礎設施。從 2018 年開始 ,我們一直認為這是金融兵家必爭之地,並提出最先提出數字金融標準的國家或組織將會是世界未來金融的領導者。

但是現在數字代幣正在提供未來數字金融服務,交易的基礎設施就是數字代幣的協議。美國監管科技公司的資料顯示,74%的 VASP 之間的交易屬於跨境交易 。數字代幣早已是國際洗錢的重要工具,因為數字代幣脫離傳統系統的管轄實現跨境交易,造成大量的資本變動。

¹CBDC 和 GSC 的采用和使用可能會通過降低交易成本和國際資本市場中的摩擦來影響跨境資本總流入 。國際資本市場並非一帆風順:交易成本高昂,市場因信息不對稱或熟悉效應而細分。從投資者的角度來看,由於貨幣和付款的數字化以及相關的資產代幣化,市場基礎設施的“管道”可能會變得更加高效。結果,交易成本降低,外國金融市場可能變得更加容易進入。如果 GSC 與來自電子商務和社交網絡平臺的大數據捆綁在一起 ,則還可以提供改進的跨境信用分析並幫助降低信息不對稱性。從借款人的角度來看,減少搜索和交易成本可以幫助改善跨境信用銀行提供的邊境服務或減少對銀行的依賴,改善進入國際資本市場的機會,並導致較不發達國家或世界各地的中小企業具有更高的金融包容性。同時,更加分散的投資者和借款人基礎可能導致更多的噪音交易和從眾行為。

2)如果 CBDC/GSC 只有小市場 ,不會對世界經濟有重大影響,但是這些貨幣可有效執行跨境轉帳,並且繞過傳統的支付系統的管轄²:CBDC/GSC 可幫助減輕跨境交易的支付成本和監管負擔 ,也不經過 SWIFT 系統直接進行交易 。

解讀:這點美國在 2019 年 11 月已形成共識 。在哈佛大學舉辦模擬國家安全會議上提出,CBDC/GSC 的跨境支付都不經過傳統跨境支付的體系 ,SWIFT 體系會慢慢失去重要性 ,一個新的監管體系出現。目前,數字代幣在這些方向上已經先行。

²使用 CBDC 和 GSC 的匯款場景 (場景 1)可能不會顯著影響資本流動,但使用更多貨幣替代的場景(場景 2)可能會影響資本流動的波動性。 這些新形式的數字貨幣可以由非居民服務提供商通過互聯網直接提供給一個國家的居民。 這樣,它們可用於有效執行跨境轉帳,而繞過傳統的支付系統,通過該系統通常會強制執行兌換限制和 CFM。在互聯網上獲取 CBDC 和 GSC 相對容易 ,這使得它們在與傳統支付系統相關的成本和國家監管負擔較高的體系中特別有吸引力。在一定程度上采用它們會促進資本流動或增加資本流動的波動性,這可能會加劇“政策困境”,使貨幣政策的執行和匯率管理變得複雜。

3)采用 GSC 可能會導致國際資本市場更加一體化 ³:如果將 GSC 與複雜的金融工具捆綁使用 ,則可以使家庭和小型企業更容易獲得實時對沖服務並改善風險管理。

解讀:這代表如果 Diem 幣成功發行 ,正如 IMF 說的 ,對世界會有空前的影響。但是地下經濟中,數字代幣可能早已形成市場一體化,比特幣、以太幣、USDT 等是交易的支柱 ,而且參與的主體類型和數量都非常多。

³在全球範圍內采用 GSC 的場景 (場景 3)可能會導致國際資本市場更加一體化。采用通用 GSC 將在很大程度上消除匯兌風險和重新計值風險 。如果將 GSC 與複雜的金融工具捆綁使用 ,則可以使家庭和小型企業更容易獲得實時對沖服務並改善風險管理。但是,歐元區銀行和資本市場聯盟的經驗表明,金融系統和市場的完全融合所需要的不僅僅是單一貨幣

4)與社交媒體捆綁的 GSC 存在風險 :這類 GSC 的交易較碎片化 ,交易量小,交易人數眾多,且容易受社交媒體間互動的影響。

解讀:這表示這份 IMF 報告實際上是針對臉書 Diem 系統寫的 。數字代幣並沒有存在於社交媒體中,而是在社區上獨立生長壯大。

⁴在全球範圍內采用單個 GSC 可能會在短期內導致更不穩定的財務狀況 。 對於與社交媒體平臺捆綁在一起的 GSC,金融資產的羊群行為,恐慌和噪音交易的發生率可能更高。這可能反映了兩個因素。首先,在社交媒體或其他平臺上傳播的信息比較嘈雜。其次,可以說,在這種環境下運作的那類投資者更傾向於這種行為(規模較小,交易者較多等)。確實,有關社交媒體/社交交易平臺和資本市場的文獻發現,社交媒體互動加劇了對交易行為的各種心理偏見。

5)形成多個 GSC 陣營是未來 GSC 的發展趨勢 ,也是未來規矩金融風險的來源⁵:多個 GSC 陣營降低了金融摩擦 ,增加了交易複雜性,同時又阻礙了應對交易的能力,加劇了波動性。如果 GSC 使用智能合約 ,以新的計價單位出現,新型複雜金融產品會出現,改變現有的金融市場。

解讀:這點我們在前面幾篇文章已經討論過。

⁵具有多極化的全球采用場景(場景 4)可以為國際風險共享創造更多機會。如果這些 CBDC 和 GSC 不相關 ,則可能是這種情況,這是因為發行國的業務周期不同步,或者因為 GSC 的帳戶單位與法定貨幣不同 。此外,可能會出現具有優越功能的新型安全資產,例如以 GSC 記賬單位計價但被具有有吸引力的風險對沖特性的智能合約嵌入的 AAA 級債券 。它們可以提供投資組合多元化的機會,並為各國面臨的特殊外部風險提供更好的對沖。例如,商品出口國的家庭和小公司可能更容易獲得金融工具,以幫助他們對沖生產和出口商品價格的波動。然而,多個 CBDC 和 GSC 的出現 ,在降低各種摩擦的同時,也可能增加複雜性。這可能導致已建立的市場和提供流動性支持的官方機制分散化,從而阻礙了應對交易的能力,從而加劇了波動性。


3.我們的建議與討論


3.1.  GSC 促進一體化還是多極化 ?

IMF 的報告第 46 條提到單一 GSC 的場景 ,認為國際貨幣市場會一體化。但根據普林斯頓大學的數字貨幣區理論,全球不會僅有唯一的 GSC,也不會僅以美元為基礎,趨勢是出現多個 GSC 的分區 ,有各自陣營,同時由於中立國存在,陣營之間還可能重疊。比如數字歐元或基於歐元的 GSC,或者是數字美元,而一些國家將同時參與這兩個陣營。

這種現象同樣會出現在現有的比特幣和以太幣為核心的數字代幣市場,國際貨幣系統不會一體化,而是多體化。

臉書宣布 2021 年 1 月推出其數字貨幣 ,並將 Libra 改名為 Diem,新的數字錢包名稱 Novi(此前名為 Calibra)。從 2018 年 8 月 IBM 宣布穩定幣 ,2019 年 6 月大量的公司發布穩定幣 ,再到如今世界對穩定幣未加置喙,表面風平浪靜。如果臉書 Diem 推出以失敗告終 ,世界經濟將不會有動蕩。相反,若是在半年內,Diem 收獲大量的用戶 ,世界經濟格局將會產生巨大變動,而且其他的 GSC/CBDC 在短時間內也來不及部署與之抗衡 。按照這種趨勢,未來 2-3 年內 ,臉書的 Diem 穩定幣會稱霸合規市場 ,形成比特幣與以太幣控制代幣市場、Diem 控制合規市場的局面 。

另外,對於數字代幣市場,由於 FATF 的介入和 TRISA 的部署 ,通過數字代幣進行的跨境支付需要公開並向監管單位報備,交易也逐漸合法。這將形成新的全球跨境支付的架構。不同於 IMF 報告中的討論全部聚焦於 Diem,由於數字代幣趨於合規,兩大貨幣競爭的形勢逐漸顯現,即穩定幣 Diem 和數字代幣之間的對抗 。

這樣的結果不是我們預想的,但是由於 FATF 在 Travel Rule 上的布局,和 Diem Dollar 2021 年推出 ,造成了現在數字貨幣特殊的發展路線。根據達維多的定律(即世界第一個產品會占市場最大的份額,比後繼者有更多的優勢),Diem Dollar 可能在國際合規數字貨幣市場占最大的市場份額 ,比特幣是第一個數字代幣,比其他數字代幣更有優勢。

綜上,由於監管而造成的格局變化需要引起極大的注意,Rogoff 教授曾提到數字貨幣發展需要考慮科技 、市場、監管,且監管先行。FATF 通過監管影響了數字經濟的結構 ,從而形成了 Diem 與比特幣等數字代幣的兩極對壘 ,面對如此緊迫的形勢,戰略家需要考慮如何進行經濟布局。

3.2. 世界第一次全球化泡沫出現

數字代幣是曆史上第一次出現的“全球貨幣”泡沫[15],以前的泡沫都是地方性或區域性的。即使 2008 年危機也是先從美國本土出來 ,然後才蔓延到世界其他國家。數字代幣泡沫危機一開始就是全球性的,不是地方性的。美元的使用要借助銀行等金融機構的通道,相反數字代幣只要有手機就可以,這種全世界都通用的數字“貨幣”帶來的影響是空前的,且這樣地下生態早已實現一體化。

3.3. Diem 與數字代幣的競爭

IMF 報告中聚焦於 Diem 這類穩定幣和法幣以及 CBDC 之間的競爭關系 ,有所欠缺。

圖 1 IMF 的數字貨幣關系

數字代幣實質上分為兩種類型:一種是比特幣、以太幣等,本質上不屬於貨幣類,應該是數字股票或是商品,價格不穩定,很難作為貨幣;另一種是 USDT,以美元為基準,價格較穩定,可作為貨幣。因為 Diem 和比特幣在不同市場上競爭,所以 Diem 的重要競爭對手不是比特幣 ,而是 USDT。由於 USDT 是穩定幣 ,與美元是 1 比 1 的 ,但是 USDT 的兌換價格不穩定 ,有時低至 0.8 美元 ,有時高過美元。在 USDT 存在的貨幣環境中 ,將形成如下圖的貨幣關系。

圖 2 包含 USDT 的貨幣關系

USDT 名聲不好 [89101112],其預備金在國外銀行,由國外銀行存回美國銀行,以至於外界對預備金情況諱莫如深。有人指責 USDT 無限制發行代幣行為等於 “無中生有”產生虛擬美元,用這些虛擬美元買賣數字代幣,導致市場瘋狂大漲,漲後再賣掉數字代幣換回美元。有報導稱,UDST 公司以自己的虛擬幣套現 2 億美元 ,以至於 USDT 等穩定幣幣價大跌 。因此,美國監管單位一直對 USDT 持保留態度 。其中部分行為與幣圈交易所相關,可能為一些交易不透明的交易所提供資金,牛市拉高幣價看多,熊市宰殺幣價做空。由於 USDT 可以無限供應銀彈 ,坐莊的成功率非常大,韭菜只能被宰殺。

數字代幣市場泡沫破裂造成幣值大跌,很多人認為擾亂金融秩序的凶手之一是 USDT。美國嘗試制裁 USDT,但迄今為止,USDT 還是數字代幣的佼佼者 ,其市值穩居數字代幣穩定幣市場首位,見下圖。

圖 3 USDT 的市價

USDT 市場價值近期已達 200 億美元 。實際上,國外媒體還報道在俄羅斯的一些商家每天從莫斯科的場外交易櫃臺購買價值高達 3000 萬美元的 USDT,再將這些數字代幣流通回本國。這代表大型的代幣交易市場已經成型,而且有穩定的生態。此前,這些商家使用比特幣進行交易,但在 2018 年市場崩潰後 ,他們轉而使用旨在保持與美元平價的 USDT[13]。

國外還報告使用這管道的商家都非常清楚 USDT 的風險 ,但是相比與其他交易手段的高風險,還是更願意使用 USDT。按照貨幣的特性,Diem 作為一種穩定幣 ,它直接的競爭對手是 USDT。若是 Diem 可以在數字代幣上使用 ,就有可能取代 USDT,將 USDT 擠出市場 ,這需要國際監管單位合作才能完成。

以後的競爭可能就是 Diem 和 USDT 競爭 ,合規數字資產和 BTC 等數字代幣的競爭 ,而在可編程的金融市場則表現為軟件競爭,如預言機、智能合約和區塊鏈技術的競爭。

3.4. 多極化市場競爭  

在數字貨幣多極化的大環境中,中立國家可能會參與到多個陣營中,可能會加入一個陣營,可能會加入 2 到 3 個陣營 ,其中也可能包含代幣市場的陣營。比特幣陣營、以太坊陣營和 USDT 也會形成各自的陣營 ,合規市場有 Diem 陣營 、CBDC 陣營等 。

這種多極化的發展比單一貨幣更加現實,而且對於一個國家來說,其經濟布局要同時考慮經濟合規區和地下經濟區,以及兩個區域間的相互影響。

3.5. 世界更加不穩定,全是因為 GSC 的出現 ?

IMF 報告第 47 條 ,因為 GSC 的出現 ,世界更加不穩定。但造成這一問題的緣由除了 GSC 還有哪些因素呢 ?例如通用的數字代幣和 GSC 在其中各自占據怎樣的地位 ,是值得研究的問題。如果 GSC 能夠取代一些有問題的穩定幣 ,對世界更好還是更差?此外,能不能取代是另外一個問題。

3.6. 國際金融風險的增加,全是 GSC 造成的 ?

IMF 在第 48 條提到 ,由於 GSC 的出現 ,國際金融風險提高。IMF 還提出 GSC 可以支持各類金融資產 。近期各類 DeFi 風險事件已是見怪不怪 ,大大增加了國際金融風險。

PeckShield 安全團隊統計發現:2017 年共發生重大安全事件 11 起 ,共計損失 2.94 億美元 ;2018 年共發生重大安全事件 46 起 ,共計損失 47.58 億美元 。2019 年共發生重大安全事件 63 起 ,總共損失達到了 76.79 億美元 [14]。以數字資產作為載體的資金在國際間的流動已經非常巨大,但不同國家對比特幣等數字資產的法律界定還很模糊,意味著這些流動資金並未受到合理有效的監管。2017 年 ,通過數字資產從中國流到國外的資金總量為 101 億美元 ,2018 年為 179 億美元 ,2019 年為 114 億美元 。可見,未受監管的數字資產在跨境資金流動占了相當大的比重。

3.7. 合規市場的監管策略

面對未受監管的資產在國家之間的流動加劇,FATF 在其頒布的 Travel Rule 中要求所有超過 1000 美元 /歐元的交易,必須將交易的發起人信息、受益人信息、和交易金額進行報備。

IMF 報告中討論的 CBDC/GSC 帶來的資金流動的風險 ,事實上,若是出現多種數字貨幣,風險會比 IMF 想象的更加猛烈 。代幣市場的日漸合規化將會影響到未來的合規市場,對此,有兩種采取措施:

1) 只制定合規市場的規則,不考慮代幣交易。若是用戶不想受到規則限制,合規市場將會流失大量客戶,這是 IMF 2019 年 7 月 《數字貨幣興起》的一個重要理論。如果我們應用這理論,這代表地下市場將湧入大量用戶做跨境支付,而且由於現在數字代幣也部分被監管到,人們對這系統更加放心,於是數字代幣交易會繼續擴大,擠壓合規市場。

2) 合規市場與代幣市場形成全面監管:這需要新型網絡內部控制、傳統監管手段與外部監管相結合,三種機制合作才能完成。運用人工智能、大數據技術,實現全面監管。但是這兩個市場是否使用相同的監管策略、監管策略的差異如何體現,都是亟待解決的問題。

3.8. 美國會有多個穩定幣出現

2021 年 1 月 4 號 ,美國貨幣監理署(Office of the Comptroller of the Currency OCC)發了一份解釋函,規定了美國銀行可以將基於美元的合規穩定幣當成美國法定貨幣[16]。這意味著美國以後美國 5000 家銀行可以提供基於區塊鏈和穩定幣的金融服務 ,服務全球客戶,直接影響全世界金融市場。OCC 批準美國銀行處理穩定幣 ,而且還願意給與穩定幣平臺公司“國民支付”牌照,這樣擁有“支付”牌照的美國銀行可推出自己的穩定幣,美國金融社會將出現多個穩定幣。


4.總結


Diem 的出現一波三折 ,充滿爭議,未來一旦上線將會成為合規市場中 GSC 的領軍 ,FATF 發布 Travel Rule 不僅對數字代幣市場的跨境資金流動產生了巨大影響 ,使代幣市場不斷向合規方向靠近,與 Diem 形成對峙之勢 。Diem 將與已經成規模的比特幣等數字代幣形成兩個陣營對抗 ,數字貨幣戰爭將十分激烈。

參考文獻

[1]. 蔡維德等,2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(一)從天方夜談到公認常識:CBDC 或 GSC 之於儲備 ,2020.11.09

[2]. 蔡維德等,2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(二)----四個場景分析,2020.11.09

[3]. 蔡維德等,新型數字貨幣對主權貨幣及宏觀金融的影響:2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(三),2020.11.23

[4]. 蔡維德,王娟,向偉靜,外幣取代現象:2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(四)2020.12.2

[5]. 蔡維德,王娟,向偉靜,數字貨幣對金融穩定的影響:2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(五)2020.12.14

[6]. 蔡維德,王娟,向偉靜,新全球儲備貨幣的競爭:2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(六)2020.12.28

[7]. 蔡維德,王娟,向偉靜,數字貨幣對全球儲備貨幣的影響:2020 年 10 月 IMF《跨境支付的數字貨幣:宏觀金融的影響》報告解讀(七)2021.01.13

[8]. https://coinounce.com/usdt-tether-scam-busted-the-father-of-all-scams/

[9]. https://www.exodus.io/blog/is-usdt-safe/

[10]. https://masterthecrypto.com/tether-usdt/

[11].https://mashable.com/2018/01/29/bitcoin-tether-stablecoin-alleged-scam/

[12].https://coinnounce.com/tether-biggest-scam-of-cryptocurrency/

[13].https://www.coindesk.com/tether-usdt-russia-china-importers

[14].https://www.sohu.com/a/383347869_100217347

[15].https://capitalflywheels.com/2017/11/29/cryptocurrencies-the-mother-of-all-bubbles/

[16]. 蔡維德、薑曉芳、王康明,美國銀行界全面進入基於區塊鏈的數字貨幣,2021.01.06

作者:

蔡維德

北航數字社會與區塊鏈實驗室主任,天德科技首席科學家,國家科技部重大項目負責人,中國信息界區塊鏈研究院院長,國家大數據(貴州)綜合試驗區區塊鏈互聯網實驗室主任, 天民(青島)國際沙盒研究院院長, 賽迪(青島)區塊鏈研究院名譽院長,中國亞洲經濟發展協會區塊鏈產業專業委員會會長,人民創投區塊鏈研究院專家委員會特聘專家,中國區塊鏈生態聯盟專家委員會主任,山東省互聯網金融工程技術研究院中心首席科學家,廣電運通區塊鏈首席科學家

王娟

西安交通大學應用經濟學博士(後),美國佛羅裡達大學系統工程博士後,OECD 區塊鏈政策委員會專家

向偉靜

北京航空航天大學數字社會與區塊鏈實驗室碩士研究生